收購?fù)瓿珊蠊緦⒃诘禺a(chǎn)園林的設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)占有從中端到高端的全面市場領(lǐng)導(dǎo)職位。貝爾高林國際(香港)有限公司是國內(nèi)高端園林設(shè)計(jì)市場的主導(dǎo)者,在高等旅店及住宅市場的占有率到達(dá)2 成左右。2010 年,貝爾高林實(shí)現(xiàn)設(shè)計(jì)收入3.67 億港幣,相當(dāng)于公司同期設(shè)計(jì)收入的3 倍; 依附高端市場的良好口碑及訂價(jià)能力,貝爾高林設(shè)計(jì)營業(yè)的銷售凈利率也穩(wěn)定在30%以上,居于行業(yè)前線程度。此次收購?fù)瓿珊?公司在國內(nèi)園林設(shè)計(jì)領(lǐng)域的營業(yè)能力將大大加強(qiáng),形成從中端到高端設(shè)計(jì)的全面競爭優(yōu)勢。

公司與貝爾高林之前已有一定互助基礎(chǔ),協(xié)同效應(yīng)容易施展,將重要體現(xiàn)于兩方面:拉動(dòng)公司工程量、加強(qiáng)公司對(duì)工程質(zhì)料的指定能力。公司在過去幾年中依附良好的施工能力,已有5-10%的施工項(xiàng)目系從貝爾高林的設(shè)計(jì)項(xiàng)目轉(zhuǎn)化而來,雙方在工作銜接、互信程度方面已有相當(dāng)互助基礎(chǔ)。高端園林項(xiàng)目設(shè)計(jì)開支一般僅占所有工程造價(jià)的3-5%,守舊計(jì)算貝爾高林設(shè)計(jì)項(xiàng)目每年對(duì)應(yīng)的施工價(jià)值量在65 億元,我們按2012-2014 年每年15-20%的潛在轉(zhuǎn)化率計(jì)算,公司均勻每年新增的工程收入將在10-13 億元之間。同時(shí),隨著公司設(shè)計(jì)-施工一體化項(xiàng)目的占比提高, 公司將大大加強(qiáng)項(xiàng)目執(zhí)行中對(duì)特定工程質(zhì)料(如公司自有苗木品種)的指定使用能力,公司毛利率有望穩(wěn)定在25% 以上的高位程度。 收購對(duì)價(jià)支付合理,業(yè)績?cè)龊裥?yīng)顯著。此次股權(quán)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)為對(duì)應(yīng)貝爾高林國際(香港)2010 年凈利潤(pe 值)16.5 倍,遠(yuǎn)低于裝飾園林行業(yè)現(xiàn)在25-30 倍的pe 估值程度。收購?fù)瓿珊?公司每年新增的設(shè)計(jì)利潤將在0.3-0.4 億元;同時(shí),按新增設(shè)計(jì)項(xiàng)目的潛在工程轉(zhuǎn)化率計(jì)算,公司每年新增施工利潤也將在1.25-1.60 億元。剔除此次現(xiàn)金收購支付完成后公司為填補(bǔ)運(yùn)營資金的其他資金占用成本,預(yù)計(jì)2012-2013 年公司凈利潤將劃分增添1.10、1.50 億元,較各年原先盈利展望值的增厚都將在20%左右。

公司行業(yè)龍頭職位更為鞏固,維持推薦評(píng)級(jí)。我們上調(diào)公司2011-2013 年eps 為0.85、1.49 和2.09 元。按明年30 倍pe 估值,公司合理價(jià)值為45.0 元,維持推薦評(píng)級(jí)。